? 水泥行業2009年投資觀點:

? 水泥行業反轉尚需等待。今年四季度，水泥行業價跌量縮，1-10月水泥產量同比僅增2.7%，預計四季度和明年一季度行業盈利較差，08年海螺水泥和華新水泥盈利將低于預期。4萬億積極財政政策出臺后，09年基建成為拉動水泥需求的主要力量，在房地產需求下降的情況下，水泥行業需求可達6.7%。預計基建最快可于明年4、5月份啟動，下半年進入全面建設。09年全行業存在供給壓力，產能增速達8.2%。全年來看，水泥價格因需求不旺和成本下降將同比下降約10%，毛利率恐難提升，水泥行業盈利前低后高，全年盈利有望與08年持平，行業反轉尚需等待。

? 2009年行業盈利難言樂觀，但區域表現將有不同。西北四省基建需求確定且占比較大，龍頭企業市場份額高，四川地區災后重建，水泥需求旺盛，供給偏緊，兩區域水泥企業盈利會有一定增長。兩湖和京津唐地區產能增長較快，但落后產能淘汰空間較大且基建需求增長較快，企業盈利可基本持平于08年。華東華南地區受宏觀經濟和房地產業影響大，企業盈利不容樂觀，但龍頭企業表現會好于平均水平，盈利不會出現大幅下滑。

? 97-99年積極財政政策，短期促成反彈，但難改調整趨勢。97-99年行業產量增速3.4%-5.5%，行業盈利三年處于盈虧臨界，財政刺激前后沒有明顯改觀，主要水泥企業銷量增加，但價格和毛利率持續下跌，99年下半年主要上市公司盈利能力達到谷底，直至2000年，盈利才出現好轉。98年7月七項積極財政政策出臺后，海螺水泥H股股價在98年和99年出現了兩次大幅反彈，幅度均在100%以上，政策效果預期和基本面階段性反彈是支撐股價反彈的因素，但股價00年再次探底，01年初才進入反轉通道。

? 關注預期變化，把握反彈機會。

? 基本面最差的時候還未到來，而09年基建拉動的實際執行效果存在不確定性，本輪反彈至今，主要水泥公司估值已經達到合理范圍高端，較充分的反映了對政策利好的預期，建議獲利了結。

? 09年一季度，股價出現低點是再次介入的時機，09年市盈率合理波動區間12x-18x?；ā⒎康氐蓉斦碳ふ邔嵤┬Ч歉淖兪袌鲱A期并引發股價反彈的催化劑。

? 重點公司介紹海螺水泥

? 預計公司全年銷量近1億噸，同比增長10%，凈利潤同比增長約10%達到27億，全面攤薄每股收益1.6元，同比持平，低于我們預期10%。四季度價格同比上升5%，環比下降5%，毛利率環比基本持平，同比大幅下降，

? 維持海螺水泥09-10年盈利預測，09年凈利潤28.9億，2010年31.6億，每股收益分別為1.64元和1.79元。主要假設中，09年產量增長20%，價格下降8%，成本下降4%，毛利率25.2%

? 維持海螺水泥的A股“審慎推薦”，H股“中性”。雖然受到整個經濟和投資大環境的不利影響，華東華南地區09年將面臨激烈市場競爭，但海螺水泥卓越的管理能力和成本控制力使公司具備一抗風險能力，09年國家拉動基建所需大量高質量水泥供應也將使龍頭企業受益，此外，海螺水泥09年近一半新增產能在中西部地區，可在一定程度上緩解公司盈利增長的壓力。從財務指標來看，海螺水泥的償債能力較強、現金流充裕，在行業下行周期中可能會受益于行業整合。長期來看，海螺水泥持續較快成長能夠給投資者帶來穩健回報。